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近日氟化工板块逆势异动，继昨日概念股巨化股份、永和股份、三美股份涨停后，于今日即8月9日盘中再度涨1.9%；3.84%；以及7.56%。我们华创证券研报曾指出，三代制冷剂配额制度将从2024年开始执行，三代制冷剂配额锁定期为2020-2022年，疫情扰动全球需求偏弱，导致配额较低。当下游空调、冰箱、汽车行业需求恢复增长后，三代制冷剂有望出现供需紧张局面，三代制冷剂在配额制执行后的涨价弹性更加乐观，将大幅提升氟制冷剂产业的景气度。

全球二代制冷剂的淘汰进入尾声

制冷剂又称冷媒、雪种，制冷效果的实现是在制冷器内部通过相变吸放热不断循环的制冷剂实现的，下游主要应用为空调。

目前使用最广泛的制冷剂为含氟制冷剂，2019年占比超过80%，含氟制冷剂经过多年发展，已有四代产品：CFCs（一代）、HCFCs（二代）、HFCs（三代）和HFOs（四代）。制冷剂的环境评价指标是ODP（臭氧消耗潜能值）和GWP（全球变暖潜能值），一到四代环保程度不断提高，在《蒙特利尔协定书》等国际公约的推动下，全球制冷剂从一到四代持续迭代。

根据《蒙特利尔议定书》，发达国家已基本禁用，发展中国家也将进入淘汰的后半程，包括我国在内的发展中国家应当于2015年削减第二代制冷剂至基线水平的90%，于2020年削减至基线水平的65%，2025年削减至32.5%，2030年削减至2.5%，并于2040年将其完全淘汰。国内2023年配额已经下发，生态环境部再次下调二代制冷剂的额度至21.48万吨/年，相较于基线水平已削减50%，削减进度快于公约的规定。

二代制冷剂配额削减进度

三代制冷剂盈利有望提升

根据《基加利修正案》，发达国家应在其2011年至2013年HFCs使用量平均值基础上，自2019年起削减HFCs的消费和生产，到2036年后将HFCs使用量削减至其基准值15%以内；发展中国家应在其2020年至2022年HFCs使用量平均值的基础上，2024年冻结HFCs的消费和生产于基准值，自2029年开始削减，到2045年后将HFCs使用量削减至其基准值20%以内。

第三代制冷剂淘汰进程

目前国内已经渡过2020-2022三年配额锁定期，配额市场即将在2024年开启。由于过去三年大多数企业有超产抢配额的目的，叠加下游空调、冰箱排产同比增速较差，过去3年配额基准年内三代制冷剂大多处于亏损状态。其中主流制冷剂R32在2020-2022年持续亏损，R134a的毛利率在2020-2022年也大多数为负值。

R32、R134a在2020-2022年出现较大程度的亏损

中长期来看，国内二代制冷剂提前削减，四代制冷剂目前无法对三代形成有效替代，并且三代制冷剂不存在作为原料的产能违规生产的问题，可预见到国内三代制冷剂供过于求的状况未来将明显缓解，经测算，若四代制冷剂替代进展滞后，R32在2024年将出现小幅供需缺口，考虑到测算可能存在误差，缺口趋势可能在25年显现，R134a供给过剩也将得到缓解，但未来几年内仍供过于求，总体而言，三代长期景气向上的趋势明显。

数据中心冷却液需求空间大增

AI快速发展带动数据中心需求大幅提升，液冷温控技术成为发展趋势，从性能上看，氟化冷却液是目前较适合用于数据中心液冷系统的冷却液。

我国数据中心市场规模及增速(亿元)

目前发展的冷却技术主要有风冷和液冷两大类，随着算力提升以及节能要求的提高，液冷温控技术成为发展趋势。当前数据中心制冷温控系统与T设备用电量，占比高达43%，散热优化成为数据中心系统设计的关键环节。为了评价数据中心的能效水平，提出了电能利用效率PUE(数据中心总能耗/T设备能耗，PUE越接近于，表示能效水平越好。同时国家相继出台一系列政策，对电能利用效率提出明确的规定，要求到2025年，全国新建大型数据中心的PUE要降到1.3以下。风冷通过将冷空气送至T设备进行换热，适合机柜率较小的数据中心，液冷则以液体作为介质，通过冷却液与发热元件直接接触进行散热，由于液体的热导率远高于气体，液冷的制冷效率更高更适合高功率数据中心。

风冷与液冷特性对比图

氟化工进入景气周期

我们认为，第三代制冷剂配额的落地将大幅提升氟制冷剂产业的景气度，同时产能将进一步向头部厂家集中，规模优势将进一步提升龙头企业的盈利能力。算力需求的提升推动了数据中心的建设，氟化温室气体、氟化液作为主要的冷却介质，市场空间广阔，相关国内厂家有望迎来发展机遇。

巨化股份：制冷剂行业龙头，具有较为完善的氟化工产业链。公司成立于1998年，前身为1958年成立的衢州化工厂。公司主营氟化工、氯碱化工、石油化工业务，目前公司是氟制冷剂、含氟高分子、氯碱龙头，拥有从氢氟酸、甲烷氯化物、乙烯氯化物到制冷剂、含氟高分子、氟精细化工品的完整产业链。目前公司氟化工原料产能107.24万吨、制冷剂产能68.23万吨（其中三代制冷剂产能48.07万吨）、含氟聚合物产能13.99万吨（其中氟聚合物产能4.69万吨）、含氟精细化学品产能0.48万吨、食品包装材料产能20万吨、石化材料产能48.5万吨、基础化工品产能339.58万吨。公司预计为三代制冷剂龙头，享受三代制冷剂最大涨价弹性。

三美股份：主营无水氟化氢、含氟制冷剂、发泡剂等产品，公司目前也在加强资本开支，积极向6F、LiFSi等新型氟化盐、FEP、PVDF等高分子材料产品拓展，目前规划5000吨FEP+5000吨PVDF项目、6000吨LiPF6+100吨PF5项目、500吨LiFSi项目逐步推进建设。公司产品结构简单，制冷剂涨价对其自身利润弹性贡献最大。

永和股份：2021年上市。公司主营氟化工产业，在氟化工产业链上拥有从最上游萤石到下游制冷剂、含氟高分子等完整产业链，并且正在向上游氯化物和下游冷却液延伸完善产线布局。目前公司拥有8万吨萤石精粉产能、13.5万吨无水氢氟酸产能。此外公司与金石资源、内蒙古包钢钢联等合资建设包钢金石选矿（公司参股3%）、金鄂博（公司参股3%）进一步布局伴生矿副产萤石业务保障原材料供应。配额基准年公司制冷剂板块亏损，2023年有望迎来向上弹性。

东岳集团：公司成立于1987年，是国内较早的氟化工、硅化工企业。2007年公司在港交所上市，2020年将旗下硅化工板块分拆上市。作为老牌制冷剂企业，公司在氟化工板块布局完备，具有从HF、氯化物到下游制冷剂、高分子材料的完整配套。公司在二代制冷剂配额占比第一，2023年分别拥有R22、R142b生产配额53574、1882吨，配额占比分别为29.5%、21.6%。公司三代制冷剂产能及品种布局较为广泛，预计享受一定涨价弹性。

中欣氟材：氟精细化学品企业进军新能源+新材料。公司已形成了以2,3,4,5-四氟苯系列、2,3,5,6-四氟苯系列两大多氟代芳环化合物系列等十多个产品。未来公司集中精力研发，组织建设生产新型电解液电解质如六氟磷酸钠、双氟磺酰亚胺锂、双三氟甲基磺酰亚胺锂等为代表的新能源化学品以及2,4,5三氟系列产品，提高公司产品的技术含量和附加值，使公司产品向高端化迈进，通过布局新能源、高分子材料、新型环保制冷剂和氟电子化学品，公司将加快走向产品附加值高、市场容量大的新兴应用领域。

联创股份：聚氨酯新材料技术具有领先优势，锂电池级PVDF向宁德时代供货，主营业务含氟新材料和聚氨酯新材料的研发、生产和销售。公司具有含氟新材料产品、聚氨酯新材料产品。第三代制冷剂产能11万吨。

东阳光：“铝箔产业链、医药制造”双主业发展，主营业务：电子元器件、高端铝箔、化工新材料、能源材料四大板块业务。公司具有新型环保制冷剂等产品，第三代制冷剂产能6万吨。

昊华科技：氟材料为拳头产品，研发能力突出。昊华科技主营业务为高端氟材料、电子化学品、航空化工材料及碳减排业务等。高端氟材料板块，公司主营含氟聚合物、含氟精细化学品的研发、生产及销售；电子化学品板块，公司业务主要集中于昊华气体，主要产品包含电子特气、电子大宗气体、电子产业含氟精细化学品、工业气体及标准气、工程服务及供气技术、分析检验服务。

金石资源：萤石应用领域广泛，是氟化工氟元素的来源。公司是我国萤石行业中资源储量、开采及加工规模遥遥领先的行业龙头企业，从总量上看，公司目前已有单一萤石矿山的采矿证规模为117万吨/年，在产矿山8座，选矿厂7家，随着所有矿山和选矿厂建设和改造的陆续完成，公司萤石产量将处于全国的绝对领先地位。从单个矿山的生产规模看，公司拥有的年开采规模达到或超过10万吨/年的大型萤石矿达6座，居全国第一。